[讀書心得] 漫步華爾街




書名:漫步華爾街 (A Random Walk Down Wall Street)
作者:墨基爾 (Burton G. Malkiel)
譯者:楊美齡
出版社:天下遠見出版有限公司
(2003 年版) 本書第一版在 1973 年就出了。

墨基爾教授最近又出新書啦!書名叫做 “The Elements of Investing,” 有興趣可以買來看看。

漫步華爾街算是一本我還蠻喜歡的書,因為作者在書裡面用了比較學術又客觀的方式來分析如何投資股市,讓讀者可以用比較科學的方式去思考如何由投資中獲得最大的利潤。

作者強調他這本書並不是一本投機指南,不能保證讀者一夕致富,他認為這本書的副標題應該是穩健致富

作者對投資的定義是:
「投資」就是買進資產,以獲得合理的可預期收入(例如股利、利息或租金收入),或長期增值得一種方法。

作者覺得投資很有趣,原因概略如下:
1. 可以和其他投資者們鬥智。
2. 看著資產日漸增加。
3. 檢視自己的投資報酬率,看著他們累積的速率超過薪資。
4. 學習商品和服務的新觀念及金融投資的新型式(學習本身是一種樂趣)。
他認為成功的投資人通常知識廣博,善用與生俱來的好奇心和求知慾去創造財富。

作者本身過去曾是華爾街的分析師,後來到大學教書,對於理論跟實務都有很深的接觸。他相信短期的股價變動是隨機漫步,你很難用任何的方法預測變動的方向而獲得高於市場變動的利潤。隨機漫步的意思是說, 股價像一個喝醉酒的人在走路, 有時候往左邊踏一步, 有時候往右邊, 何時往左? 何時往右? 這個是沒辦法預期的。

在這本書裡面,作者比較學術性的探討下面幾個東西:基於磐石理論的基本分析,基於空中閣樓裡論的技術分析,風險分析,效率市場,及隨機漫步。之後,再提出自己認為比較穩健的投資方式。

  1. 基本分析

基本分析是基於磐石理論的一個應用。磐石理論認為每一種投資工具都有其真正的價值 (intrinsic value), 當市價過分高於或低於他真正的價值的時候, 就是其賣出或買進的時點。一個投資工具的真正價值,可以藉由分析其過去及現在的狀況,然後對未來進行推測而獲得。
利用股票的基本分析,我們可以藉由估計盈餘的成長率及本益本,來預估未來合裡的股價。

而基本分析其實蠻容易失敗的,因為:
a. 資訊和分析可能不正確(財務報表很容易隱藏一些資訊。)
b. 證券分析師對價值的估計可能不當(你要如何預估未來的成長呢?連續五年成長 5% ,第六年也會是 5% 嗎?)
c. 市場可能不會回頭矯正錯誤

除此之外,作者在書裡面還舉了很多其它的例子。

  1. 技術分析

技術分析是空中閣樓理論的一個應用。空中閣樓理論認為股價的影響因素,主要是決定在群眾的心理,所以應該由分析群眾的心理來推斷股價可能的走向。而技術分析藉由不同圖形的分析來判斷合理的買進或賣出的時點。

作者不是很喜歡技術分析,因為技術分析通常沒有邏輯根據,只是純粹的相信歷史會重演,同樣的線型會再發生。正如同有些書上譬喻的,技術分析者相信,股價就像一輛每小時開 70 英哩的車子一樣,是沒有辦法馬上回頭的,要回頭的話一定會有一些轉折。

作者認為技術分析之所以還存在,是因為使用技術分析會比較常進出市場,讓券商賺到比較多的交易手續費,所以券商當然要鼓勵使用技術分析。

  1. 風險分析

風險分析主要是要看看,使用甚麼樣的投資組合可以降低整體的風險達到穩健投資的目的。
作者提到一些比較現代的投資理論,但是後續的分析都發現效果有限。
我認為這一類的分析,比較適合大型基金的專業經理人,一般散戶根本不可能持股到 60 檔來降低風險。
如果要分散分險,基本上你必須持有相關性低的股票或不同的投資工具。譬如:40% 股票, 20% REIT, …。

  1. 效率市場

作者用了一個很簡單的故事來比喻甚麼是效率市場。"一位財務教授和他的學生一起散步,他們看見地面上有一張 100 美元的鈔票,學生停下來去撿,但教授說:「不用費事,如果他真的是一張 100 美元的鈔票,早就不在這裡了。」"意思是說,你所認定的利多消息,大家大概也早就知道了,所以股價已經反映過了,也因此讓它無利可圖。

效率市場的理論,又分為狹義跟廣義兩種。

狹義(弱式)的效率市場的理論主張:研究過去的股價的技術分析不能幫助投資人。從一個期間到另一個期間,股價的變動像是隨機漫步。

廣義(半強式及強式)的效率市場的理論主張:基本分析基本上也是沒有用的,因為所有關於未來盈餘及股利成長的已知消息、所有基本分析師能研讀的可能影響(公司的有利或不利的發展),都已經反映在公司的股價中。

諾貝爾獎得主 Paul Samuelson 說:
「如果精明的投資人總是四處搜尋那些物超所值的股票,賣掉他們認為價值高估的,買入目前低估的,這麼做的結果當然會讓目前股價把未來的前景折現在內。這樣一來,在那些消極被動、不主動尋找(高估)低估股票的投資人面前,現成的股價型態使得任何一種股票都和其他股票一樣值得(或不值得)購買。所以被動的投資人光靠運氣也可以取得和任何一種選股方法一樣好的結果。」

Graham 在他去世前不久,曾經過說:
「… 我不再熱心提倡利用種種證券分析方法,尋找優良的投資機會。在四十年前這曾經是值得的,但是情況已然改變… 。現在我懷疑這種殫精竭慮的努力能和其代價相當。… 我現在讚成效率市場的想法。…」

  1. 股價是隨機漫步

作者認為,股價是隨機漫步,投資人很難持續的贏過大盤的投資報酬率。
在這本書裡面,作者對於很多不同的投資方式做了比較,看看如何操作才能超越大盤整體的表現。意思是說,如果指數每年漲 10%,作者在探討要怎麼操作才可以讓自己的投資報酬率超過 10% 呢?如果你沒有辦法找到有效率的方式來提高自己的獲利率,那你乾脆就買指數型基金就好了,不是嗎?

從統計數字來看,超過三分之二的專業基金經理人的表現是比大盤整體表現差的。所以指數型基金的表現,鐵定是在所有基金裡面獲利率是排在前三分之一的。
另外,「生存誤差」會讓基金經理人的平均表現變得似乎很好,但是基本上實際的表現很差。生存誤差是說:一般券商只會把存活下來的基金的投資報酬率算給你看,其他操作不好的基金會被捨去,所以看起來平均報酬率很好。

最後,作者建議如果還是決定要自己操作股票,那可以使用下面幾個穩建投資的原則:

a. 只買未來五年或五年以上,盈餘成長高於平均值的公司
b. 決不付出高過真實價值的股價

(這理提到彼得林區的方法。剛好也符合 Jim Slater 的投資方式。)

c. 尋找有題材的成長股,讓投資人建造空中閣樓。

(這一點似乎跟彼得林區的想法不太一樣。)

d. 盡可能減少進出

(大部份賺錢的大師都是這樣做。彼得林區、巴菲特、安德列柯斯托蘭尼…)

e. 採用平均成本投資法 (降低風險)

(其實就是定期定額啦!)




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